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生鲜乳连续反弹继续关注上游乳企 四股值得关注
来源:财界网 2018-09-10 09:06:43
  据报道,据对全国500个集贸市场生鲜乳价格定点监测,8月份最后一周生鲜乳价格继续上涨。内蒙古、河北等10个奶牛主产省(区)生鲜乳平均价格比前一周上涨0.6%,同比持平。今年以来我国原料奶收购价持续下跌,且在三季度的第一个月也表现为下跌,但7月第4周的价格环比略涨,8月份更是连续反弹,预计四季度价格仍将震荡偏强。另外,成本端,大豆和苜蓿上行或成为国内原奶价格上行的催化剂。

  一、伊利股份:竞争加剧拖累业绩,风物长宜放眼量

  研究机构:平安证券分析师:文献,刘彪撰写日期:2018-09-04

  收入符合预期,净利低于预期:公司2Q18营收同比+14%,符合我们+13%的预期,净利同比-17%,低于我们+13%的预期,主因在于竞争加剧导致销售费用大增。

  基数因素导致收入增速放缓,竞争格局仍快速优化:公司1H18营收同比+19%,分业务看,液奶、奶粉、冷饮收入分别同比+21%、27%、15%,均呈现加速增长态势。公司重点产品收入同比增30%以上,新品收入占比较上年同期提高5个pct。单二季度看,公司营收同比+14%,增速环比1Q18有所回落,但我们认为公司在行业竞争加剧及2Q17高基数背景下继续取得较快增速已属难能可贵。往2H18看,过去几年渠道下沉的前置性投入或继续推动液奶稳健增长,注册制下奶粉业务有望继续挤占杂牌份额,增速应能维持高位,整体营收有望延续较好增长。

  毛利率基本稳定,竞争加剧推动销售费用率大升:公司2Q18毛利率为38.54%,较上年同期下降0.15个pct,主要原因或是促销力度加大,叠加原奶成本略有上涨&包材价格仍在高位,从而抵消了品类优化&产品高端化的影响。公司2Q18销售费用率28.10%,较上年同期提升3.87个pct,环比1Q18提升5.34个pct,主因或在于2Q18行业竞争加剧,公司加大促销力度和广告投放。往后看,行业7-8月已有竞争趋缓迹象,叠加原奶供应逐渐偏紧,公司销售费用率或能缓慢下行。

  竞争格局仍快速优化,迈出多元化&国际化步伐:尼尔森数据显示,1H18公司常温液态奶份额较上年同期提高2.4个pct至36.7%,与竞争对手份额差距从6.3个pct拉大到8.5个pct。在行业竞争加剧背景下,公司持续保持快于竞争对手的速度收割市场份额,这或说明常温奶单寡头趋势已愈发明显,竞争格局的逐步优化或隐含未来销售费用率大幅下降的可能性。此外,公司相继推出植物蛋白饮料“植选”系列豆乳、能量饮料“焕醒源”等非乳饮料,及有意投资巴基斯坦FaujiFoodsLimited,说明公司已迈出走向国际化&平台化的重要一步,有望打造新增长驱动引擎。

  无惧短期波动,维持“强烈推荐”评级:虽行业竞争仍激烈,但公司格局优势日趋巩固,费用率逐渐回落应是大概率事件,且多品类运作能力逐步得到验证,长期成长空间更广阔。基于短期竞争加剧,我们将18-19年EPS预测从1.18、1.42元下调至1.09、1.31元,同比增9.9%、20.6%,对应PE分别为24.0和19.9倍,维持“强烈推荐”评级!

  风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料原奶成本占比较高,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。

  二、光明乳业(600597,股吧):新莱特保持快速增长,期待液奶新品助力渠道重塑

  研究机构:申万宏源分析师:吕昌,张喆撰写日期:2018-05-03

  投资评级与估值:公司18年一季度收入、业绩略低于预期,主要系液态奶行业竞争激烈、短期收入端仍承压,同时子公司新莱特快速增长导致少数股东权益大幅增加,我们略下调18-20年EPS预期至0.53、0.61元、0.69元(前次0.58元、0.67元、0.76元),分别同比增长5.9%、13.5%、13.2%,维持增持评级。

  液态奶收入端继续承压,新莱特延续较快增长:2018Q1公司收入同比下滑4.98%,分业务板块来看,液态奶收入同比有所下滑,行业竞争依然激烈,而公司渠道调整未见明显突破,故常温业务仍在承压。分产品来看,最大单品常温酸奶莫斯利安同比有所下滑;低温产品表现相对稳健,其中高端重点单品优倍、致优、如实等继续保持较快增长。新莱特收入延续快速增长,在已与A2达成五年合作的背景下,未来几年继续保持快速增长可期。牧业板块收入同比略有增长,在原奶价格相对平稳的情况下预计全年变化不大。

  业务结构变化导致毛利率略有下降,费用投放较为稳健:公司2018Q1毛利率34.30%,同比下降0.86pct,主要系产品结构调整导致。分业务来看,液态奶、牧业毛利率变动不大,新莱特毛利率受益于产品结构升级仍在快速提升,据新莱特年报数据,目前其毛利率仍然不到20%,明显低于光明整体毛利率水平,故新莱特收入占比的持续提升会对公司整体毛利率产生一定负面影响。费用方面,公司2018Q1期间费用率之和为27.56%,同比下降1.37pct,其中销售、管理、财务费用率分别为24.07%、3.13%、0.36%,分别同比-0.99、+0.16、-0.53pct,全年来看预计销售和管理费用率将保持相对平稳,财务费用方面,受益于公司终止与ChatsworthAssetHoldings的投资框架协议,预计全年可节约资金占用费1亿左右,将会对利润产生积极贡献。

  渠道调整仍在推进,期待新品助力渠道重塑:公司自17年底以来一直在积极探索组织架构和渠道模式的调整优化,希望通过优质产品推出与渠道建设同步推进的方式打开局面,此外公司也在积极探索新零售渠道,包括与阿里京东开展合作等。光明在产品创新和研发能力一直保持行业领先,期待公司以莫斯利安新品和低温大单品优倍等作为抓手重新打开外埠市场渠道,再次打开液奶业务增长空间。

  股价上涨的催化剂:液态奶表现超预期、业绩弹性超预期

  核心假设风险:业绩低于预期、原料价格上涨超预期。

  三、承德露露(000848,股吧):Q2平稳,市场投入显著增强

  研究机构:安信证券分析师:苏铖撰写日期:2018-08-01

  公司披露2018年半年报,1-6月实现营业总收入11.80亿元,同比增长13.61%;实现归属上市公司股东净利润2.53亿元,同比增长11.12%;扣非净利润同比增长14.97%。每股收益0.26元;上半年业绩符合预期。

  Q2当期营收增长不明显,预收款环比减少。Q2单季度营收2.84亿元,增加3,698万元,同比增长14.97%。考虑到2季度末预收款余额1.46亿元,环比1季度末减少4,930万元,对应收入(扣税,按17%增值税率算)4,250万元,高出2季度增加的3,698万元。由于公司销售旺季特征明显,因此我们估计Q1末的预收款更多是结算不及时,未能及时确认为Q1收入所致,因此实际2季度新增销售增长不明显,预计在略有下降和持平之间。

  市场投入力度显著加大,广宣费用大幅增加,员工薪酬有所改革,毛利率上升是利润增长主贡献。公司销售费用已经连续5个季度同比增长,Q1、Q2销售费用率分别同比增长5.22、15.16个pct.,Q2单季度销售费用同比增长131.01%,销售费用率30.18%,为近年最高。其中,广告宣传费同比增长136.64%至1.11亿元,占比45.35%;工资薪酬同比增长166.59%至8,226万元,占比33.74%。物流、折旧、差旅等费用有所下降。广宣费用增加,系公司2017年四季度开始明确了产品定位并推出着力打造的“热饮款”,今年Q1产品正式发布后广宣力度同步增加;另外,公司改革了销售业务组织架构,推行“区块负责”制,并作出相应的考核调整,基薪、奖金、提成均有调整。

  新品贡献仍小,一些问题仍待破局。上半年公司整体营收达到11亿元数量级,我们估测公司新品销售不到100万箱,贡献不足6%,仍在培育当中,下一个旺季表现十分重要。另外,公司此前公告诉讼结果,公司诉讼南方露露利乐产品侵权公司包装专利一审未受法院支持,南方露露问题短期预计难以解决;公司今年以来人员流失短期较为严重且涉及到一些岗位骨干,公司3月15日负责生产的副总经理辞职,销售条线亦有离职现象。

  投资建议:我们谨慎预测2018-19年每股收益分别为0.47元和0.54元,调整评级至增持-A,调整6个月目标价至11.80元,相当于2018年25倍估值。

  风险提示:改革效果低于预期,销售仍然起色不大的风险;成本上涨风险。

  四、养元饮品:新品推广和商超渠道扩张,有望推动收入稳定增长

  研究机构:广发证券(000776,股吧)分析师:王永锋,王文丹撰写日期:2018-08-20

  毛利率提升和费用率下降推动净利润高增长

  公司2018年上半年收入41.63亿元,同增13.55%;Q2收入13.11亿元,同增1.48%,淡季增速有所回落。上半年公司经销渠道收入40.5亿元,同增12.5%;直销渠道1.2亿元,同增72.1%,主要由于电商渠道同增176.5%。上半年公司经营现金流量净额9.8亿元,同增67.9%,应付票据增长63%。公司上半年归母净利润13.08亿元,同增30.8%;Q2净利润3.78亿元,同降21.9%,主要由于公司费用投入策略调整,Q2销售费用率提升6.81个PCT。公司上半年净利率同增4.14个PCT,主要由于毛利率提升和费用率下降:(1)18上半年公司毛利率同比提升1.82个PCT,主要由于原材料采购价格下降和产品结构升级带动均价提升;(2)公司18年上半年期间费用率下降3.88个PCT,其中销售费用率下降3.64个PCT,主要由于公司调整广告投入策略,导致上半年广告费降低46.8%。

  加大新品推广和商超渠道扩张,有望推动收入稳定增长

  公司6月推出升级产品精典型六个核桃,根据公司中报,下半年养元红枸杞饮料有望上市,有望推动产品结构升级。18年公司发力一二线城市商超渠道,有望推动收入稳定增长。公司上下游议价权强,成本下行和产品结构升级将助力毛利率进一步提升。18年公司加入央视“国家品牌计划”,赞助《经典咏流传》等活动,投入广告费用较多,公司上半年广告费确认较少,预计下半年广告费将有所提升,费用率稳中略升。预计下半年公司费用率提升幅度略高于毛利率提升幅度,下半年净利润增速略低于收入增速。

  盈利预测公司产品结构升级和开拓商超渠道,有望推动收入稳定增长。预计18-20年收入86.75/96.64/106.42亿元,同增12.1%/11.4%/10.1%,18-20年净利润27.38/31.61/35.43亿,同增18.5%/15.5%/12.1%,对应EPS为3.64/4.20/4.70元/股,对应15/13/11倍估值,给予谨慎增持评级。

  风险提示食品安全风险;行业竞争加剧;新品推广低于预期;新市场开拓进度低于预期;原材料成本上涨超预期;费用投放效果低于预期。
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责任编辑: 曹金 IF142
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