本币升值与判断泡沫破灭的关系

　　日本、我国台湾地区牛市行情的见顶，均出现在上世纪90年代初，比较行情见顶前的经济环境，主要有频繁的紧缩性货币政策及企业盈利拐点等两方面的共同特征。他们均在1989年的上半年开始出现频繁加息，日本再贴现利率从1989年5月时最低时的2.5%上升到1990年8月的最高6%，其资产价格回调时，实际存款利率水平约为3.5%，而加息初期为1.6%；台湾地区市场的再贴现利率，在1987-1989年均维持在4.5%左右，而1990年最高时达到7.75%，其资产价格回调时，实际存款利率为3.4%，加息初期为-0.1%。以资产收益率指标来看，1988年、1989年日本企业净资产收益率均在20%以上，但1989年较1988年已经出现下降趋势，1990年日本企业的年净资产收益率跌破20%，股票市场随后见顶；台湾地区企业的净资产收益率，在上世纪80年代末期连续3年达到12%以上，而在1990年快速下滑到10%以下，随后牛市行情见顶。

　　此外，在日本与我国台湾地区的股市泡沫破灭时，其货币升值过程均未完成，日元在1995年以前一直保持升值，而台币的升值持续到1992年。可见，如果以本币升值完成与否，作为判断泡沫消退的条件之一，则可能对市场风险难以进行提前反应。

　　整体来看，根据中国A股市场与日本、我国台湾地区泡沫时期历史的比较，我们认为在目前国内实际存款利率仍为负值、上市公司盈利增长仍将保持较高增长水平的情况下，A股市场拐点仍未出现，市场上升行情将在明年得以延续。

　　5500-6000点或成为运行中枢

　　从估值水平来看，上证综指5000点对应的静态市盈率水平为56倍，市净率水平约为5.87倍。但由于今年A股公司业绩出现超常规增长，高估值压力可以随着2007年年报的公布而得以缓解。同时，考虑到即使明年上市公司业绩增长回归正常，业绩增速仍有望保持在30%以上，我们认为，沪综指5000点附近的市场处于低风险区域。同时，在全球性资本过剩情况下，资本向新兴市场的流动特征明显，今年以来，作为新兴市场代表的“金砖四国”，前11个月指数平均涨幅达50%以上，显著高于全球市场平均8%左右的水平。预计弱势美元下新兴市场的相对强势及高估值特征，将在一定时间内得以维持。

　　综上分析，我们认为明年上证综指运行中枢将可能在5500-6000点之间。

　　重点关注七大行业

　　1、估值水平有望随业绩高增长回落的行业。明年市盈率预计将随业绩增长而明显回落的行业，主要有建筑建材、电子元器件、餐饮旅游、家用电器、食品饮料等行业。

　　2、内需增长下的受益行业。纵观日本证券市场从1985年-1990年市场中各阶段行业表现，可以看出，流动性过剩初期，在低资金成本效应下，证券、银行、地产等资产价值重估行业表现最优；随后在外需进一步膨胀的情况下，钢铁、造纸、机械等周期性行业表现突出；而在第三阶段，政策采取措施刺激内需，因此在其牛市行情最后阶段，服务业、商业零售、建筑等与内需相关的行业走强。

　　3、资产整合下的受益行业。这里面，主要包括央企整合和股改承诺注资两方面。从央企整合来看，国有资本将在七大行业绝对控股，包括军工、电网电力、石油石化、电信、煤炭、民航和海运。而在央企控股的一百多家上市公司中，航天军工、信息技术、电力、石油石化、机械类公司相对集中。在70家左右股改承诺注资的公司中，房地产、公用事业、有色金属、交通运输、交运设备、机械设备行业公司相对集中。

　　在以上行业选择思路下，2008年我们重点看好家用电器、食品饮料、酒店旅游、医药、航空、零售、电子元器件等七大行业。重点关注的投资品种为南方航空、大秦铁路、中国人寿、双汇发展、五粮液、黄山旅游、长电科技、格力电器、海正药业、银座股份。

(作者： 世纪证券)

(责任编辑： 李刚)

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