国金证券:北斗“标配化”拥抱大众消费应用兴起

来源: 国金证券2018-02-27 13:14:35
  深度研究

  【智能制造与新材料研究中心-司景喆/时代/赵玥炜/卞晨晔】《北斗产业深度系列报告之一:民用“标配化”加速推进,新商业模式初露端倪》

  【能源与环境研究中心-化工蒲强/霍堃/陈铖/何雄】《电子化学品行业系列报告之四:电子气体行业产业转移与政策红利共振,电子气体行业迎来发展良机》

  【消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟】《2017出境游全景解读,最坏阶段已结束;2018数据预测展望,向上拐点显趋势》

  研究点评

  【消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟】《中国国旅(601888,股吧):合理价位收编日上,上海免税指日可待》

  【能源与环境研究中心-交运苏宝亮/黄凡洋】《上海机场(600009,股吧):国旅收购日上上海,免税新协议有望落地》

  【能源与环境研究中心-姚遥/张帅】《七部委发布动力电池回收利用管理办法,百亿新能源车后市场启动》

  【消费升级与娱乐研究中心-轻工揭力/邱思佳/袁艺博】《顾家家居:参与投资居然之家,大家居布局持续深化》

  【能源与环境研究中心-化工蒲强/霍堃/陈铖/何雄】《成本支撑,供给受限,需求逐步回暖,节后PTA价格价差扩大》

  深度研究

  北斗产业深度系列报告之一:民用“标配化”加速推进,新商业模式初露端倪

  智能制造与新材料研究中心-司景喆/时代/赵玥炜/卞晨晔

  行业策略

  北斗系统的建设与发展是我国强国战略的重大要务,未来将得到持续的巨大投入与产业化推动。经过五年的商用培育,北斗关键器件与终端集成大部分实现国产化替代,技术与价格达到甚至优于国际同类产品;同时,未来三到五年内,北斗系统将先于其他全球导航系统进入泛高精度应用领域,将出现更多的新兴商业模式。随着北斗“标配化”政策加速落地与大众消费领域应用的兴起,我们预计2020年北斗民用市场规模将超2,000亿元,行业高精度与消费级车载导航将成为北斗成长最快的两大细分领域。此外,北斗产业已进入整合高峰期,行业格局将持续改善。

  推荐组合

  建议优先布局在高成长细分领域具有先发优势的企业:1)在测量测绘、精准农业等高精度行业中市场占有率高、技术积累丰富的优质标的:合众思壮(002383.SZ)、中海达(300177.SZ)、华测导航(300627.SZ);2)在智能汽车等大众消费领域率先布局的先发优势企业:北斗星通(002151,股吧)。

  行业观点

  迈向全球组网新征程,规模化应用阻碍正在消除:经过三十余年的发展,北斗系统开启加快布局全球组网,2020年将实现全球覆盖。同时,随着产业化推动与核心器件国产化替代,阻碍北斗民用大规模商用的因素正在消除。

  价格上,北斗核心器件与终端集成价格正在下降,已达到甚至低于国际同类产品的价格;技术上,2017年以来,北斗高精度技术多次实现从“0”到“1”的跨越式发展,包括建成北斗地基增强系统、发布北斗高精度小型导航芯片等等,实现了单点亚米级、增强辅助厘米级/毫米级的定位能力。我们判断,当下正是北斗在民用领域形成大规模商用的关键时点。

  政策助推“标配化”应用,民用拥抱千亿级市场:2016年以来,驱动北斗系统“标配化”应用的政策密集出台。北斗导航在重点领域已实现多点开花,交通运输、农林渔业等行业均形成规模应用。我们预计,“十三五”后期,更多支持北斗规模化、标配化应用的配套细则将加速落地。

  同时,北斗开始向大众消费市场大步迈进,相关企业纷纷布局小型亚米级芯片、共享单车智能锁与高精度车联网等领域。根据测算,仅考虑目前已明确布局的民用北斗领域,预计2020年北斗民用市场规模将达2,000至2,800亿元,其中,以精准农业、测绘为代表的行业高精度与受益智能汽车创新发展的车载导航将成为北斗增长最快的两大细分领域。

  行业格局持续改善,北斗生态圈效应开始显现:未来北斗将更多地扮演时空位置传感器的角色,与大数据、云计算、物联网等技术融合创新应用,以时空信息为核心的新兴产业生态链将成为北斗快速发展的新引擎,新商业模式的不断涌现将创造更多的需求,在共享单车、智能汽车等领域中已初现端倪。同时,北斗行业进入并购整合高峰期,相关产业公司已开始“核心技术+多应用领域”并重的业务布局,在测绘、精准农业以及核心芯片等细分领域已形成较明朗的行业格局,产业集中度有望实现持续提升。

  风险提示

  北斗全球组网不及预期;北斗应用推进慢于预期;来自互联网企业冲击。

  电子化学品行业系列报告之四:电子气体行业产业转移与政策红利共振,电子气体行业迎来发展良机

  能源与环境研究中心-化工蒲强/霍堃/陈铖/何雄

  投资建议

  受下游半导体、太阳能电池等产业扩张和国内利好政策支持双重推动,在电子气体国产化的大趋势下,我们认为国产电子气体行业有着巨大的发展空间。重点推荐电子气体行业龙头公司三孚股份、雅克科技、南大光电和巨化股份(600160,股吧)。

  行业观点

  电子气体行业将在平面显示和半导体产业链转移过程迎来历史性机遇

  国内利好政策密集出台,伴随下游产业的快速增长,电子气体的本土化是必然趋势;产业链转移为上游材料同步发展提供契机,国产电子气体企业迎来历史性发展良机。下游行业发展迅速,电子气体行业市场空间大。

  随着半导体、平面显示产业链的转移,国内电子气体市场增速明显,远高于全球增速。

  根据中国工业气体工业协会统计,2016年国内电子特种气体需求达60亿元,其中集成电路用特种气体需求为25亿元,平面显示用特种气体需求为22亿元,太阳能电池用需求为8亿元。

  国内半导体集成电路用电子气体市场将在2022年翻倍。2014年国家发布了《国家集成电路产业发展推进纲要》并设立了集成电路产业投资基金,根据规划,我国集成电路销售额年均增速将保持在20%左右,预计2020年将达到8700亿元。若半导体集成电路用电子气体保持同样稳定的增速,其市场将在2020年翻番。

  国内半导体用电子气体的市场占比将会显著提升。随着半导体产业的发展,全球半导体用电子气体市场也随之增长,2016年达到36.8亿美元。而随着半导体产业链向国内转移,国内电子气体市场增速明显,远高于全球增速。其中半导体产业用电子气体所占比例不断提升,从2015年37.7%到2016年的47.6%。

  TFT-LCD快速发展将拉动对电子气体的需求。近年来,全球液晶面板产能持续从日本、韩国和台湾向中国大陆转移。随着TFT-LCD市场需求的急剧增长,中央和地方政府对平面显示产业的大力推动,各地纷纷投资兴建大型、高世代TFT-LCD面板项目,国内主要厂家TFT-LCD仍在快速扩产,对电子气体的需求也将大大增加。2016年,全球TFT-LCD面板用电子气体市场超过66亿元,国内市场达到22亿元。

  太阳能电池用电子气体市场空间将继续扩大。目前我国正加快能源结构优化调整,推有望带动电子气体的需求空间。2016年,全球太阳能用电子气体市场超过16亿元,国内太阳能用电子气体市场达到8亿元。

  风险提示

  平面显示和半导体行业发展不及预期,电子气体需求减少;受国外公司降价冲击,电子化学品材料国产化率慢;对应公司认证周期过长,相关公司长期无法进入产线;公司新产品研发能力低于行业平均水平。

  2017出境游全景解读,最坏阶段已结束;2018数据预测展望,向上拐点显趋势

  消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟

  推荐标的

  凯撒旅游:众信旅游

  投资建议

  2017年出境游1.3亿人次/+7.0%,港澳台的贡献较高,由于地缘政治和安全问题导致出国游增速下滑(2017/+10.7%,2016/+18.3%),旅行社出国游负增长:17年的出境游增速相较于16年来看实现了增速的抬升,其中港澳台的贡献相对较高。17年和18年分别是香港和澳门回归20周年,粤港澳大湾区的打造和珠港澳大桥的建设均能为香港澳门的旅游发展带来新动力。剔除港澳台的增长之外出国游游客人次为6117.02万人次/+10.7%。自2015年开始出国游增速下滑趋势明显,2015-2017年出国游增速分别为35%/18%/11%,地缘政治为主因。

  17年出国跟团游数据下滑,16-17年由于政策指导导致出境游与跟团游数据之间出现分化:17Q3旅行社组织出境游人次达到1549.14万人/-9.0%,剔除港澳台后出国跟团游客人次达到1276万人次/-7%。16年出境游增速下滑而跟团游数据高增长,而17年的出境游市场增速相对16年来说存在一定的复苏,出国游市场相对疲软,而旅行社数据却出现了2.3%的下滑。出境游与出境跟团游之间出现的差异是由于政策的指引不同。

  从北上浙客源地数据来看旅行社经营需要综合政策、市场和采购等因素的影响,旅行社的采购周期和政策性指导导致跟团游市场相对滞后,经营很难在市场需求转变后快速适应:从北上浙数据来看17年出现了旅行社跟团游的下滑,尤其是集中在日本、韩国及部分存在恐袭影响的欧洲目的地。一般情况下出国游和跟团出国游之间的数据是大体一致的,但在出现政策限制和恐袭等黑天鹅事件后旅行社在采购方面会采取保守的打法。旅行社为了保证在淡旺季能够有充足的资源和优惠价格,提前3-6个月进行预订,采购周期决定了旅行社目的地的布局相对滞后和保守。

  17年出境跟团游数据因政策指导出现下滑,18年权重较大的目的地有望实现复苏,中欧中加旅游年的、带动和东南亚日本的复苏能够带动整个出国游增速恢复到20%以上:中国的出境游市场还处于起步阶段,未来的发展空间较大,收入水平、航空布局及签证中心能够支撑出境游长期趋势。从目的地角度来看韩国17年受萨德影响明显,18年假设韩国目的地持平的情况下出国游增速有望恢复到正常水平。从日本、韩国、东南亚、欧洲等目的地的数据占比来看假设韩国18年持平,中欧中加旅游年的带动和东南亚日本的复苏能够带动整个出国游增速恢复到20%以上。

  风险提示

  境外目的地的景气度受到安全和政策因素影响;国内经济放缓导致出境游市场低速增长;人民币贬值导致国内出境游的实际消费水平下降;批零一体化和线上线下整合程度不及预期;OTA线下化对企业自身的冲击较大。

  研究点评

  中国国旅(601888,股吧):合理价位收编日上,上海免税指日可待

  消费升级与娱乐研究中心-旅游楼枫烨/卞丽娟

  投资建议

  2017E/2018E/2019E的业绩为25/28.6/35亿元,增速为39%/14%/21%,EPS为1.29/1.46/1.78元,对应PE为41/36/30倍,维持买入评级。

  事件

  中国国旅(601888,股吧)股份有限公司全资子公司中国免税品有限责任公司以人民币150,523.51万元收购BaseRichInvestmentsLimited和上海文语斋图书有限公司合计持有的日上免税行(上海)有限公司51%的股权。

  经营分析

  收购上海日上,中免免税规模有望再上一台阶:公司延续收购北京日上的模式,以15亿元收购上海日上的51%股权实现并表。其中收购方案中的亮点分别为1)不超过1年的过渡期日上上海从关联方采购的商品采取零加价的模式,2)过渡期后日上上海统一由中免公司来采购。中免的免税规模进一步得到扩张,北京日上的并表后预计2017年免税销售额能够达到160亿元,占到全国免税规模50%以上。

  此次收购与市场不同的看法是以合理价格收购了上海日上的批发和零售业务:对比首都和上海机场(600009,股吧)来看,2017年4月公司以0.39亿元收购了北京日上(2016年实现44.27亿销售额和3.77亿净利润),对应收购资产的PE为0.2X,PB为0.06X;上海日上收购价格为15亿元(2017年前三季度营收和净利润为63.4亿元和1.2亿元,假设前三季度免税销售额占比80%,预计2017年能够实现79亿元和1.5亿元),对应PE和PB分别为20X和2.7X。

  市场认为对比北京日上的收购来说上海收购价格较高,而忽视了收购条款能够带来批发业务业绩并表(17年的净利率较低主要由于上海日上的批发收入无法并入表内),考虑到批发业务的业绩并表(2017年批发业务净利润约为12.7亿元)来看收购资产PE约为2X,收购价格估值较为合理。

  浦东T1续签到2021年,假设中免以40%的扣点率获得浦东T2和虹桥机场的经营权按照零加价的规则有望贡献业绩5.77亿元:上海机场(600009,股吧)招标在即(浦东机场T1免税店2021年到期,浦东机场T2和虹桥机场2018年3月31日到期),中免集团作为全国性免税经营的经营商有望获得浦东机场T2和虹桥机场的经营权。

  考虑两个极端假设,若浦东机场T1续签扣点率为35%,T2和虹桥机场的扣点率为40%,2018年能够贡献业绩5.77亿元,对应2018年的PE为30X;若浦东机场T1扣点率为40%,T2和虹桥机场的扣点率为45%,18年有望贡献4.18亿元,对应18年PE为32X。

  风险提示

  机场提成比例过高导致净利率下滑拖累公司业绩;政策释放不及预期;毛利

  率提升的速度不达预期;国内经济增速下滑导致居民消费意愿下降。

  上海机场(600009,股吧):国旅收购日上上海,免税新协议有望落地

  能源与环境研究中心-交运苏宝亮/黄凡洋

  投资建议

  上海机场(600009,股吧)作为枢纽机场龙头,国际及地区线占比接近50%,旅客更为优质,商业有望带动业绩长期高增长,2018年免税新协议将贡献业绩新增量。预测公司2017-2019年EPS分别为1.91/2.28/2.55元,对应PE分别为26/22/19倍,维持“买入”评级。

  事件

  2月26日,中国国旅(601888,股吧)发布公告,全资子公司中免公司以15.05亿元收购日上免税行(上海)51%股权。

  点评

  国旅收购日上上海,或将加速上海机场(600009,股吧)签订免税新协议:中免公司收购日上上海后,将获得我国三大一线城市(北京、上海、广州)的四家枢纽机场(北京首都、上海浦东、上海虹桥、广州白云)免税店经营权。此次收购将有助于中免公司借助日上上海的市场和品牌优势,发挥规模效应。

  对于上海机场(600009,股吧),在免税行业良好的发展前景下,收购完成有助于其充分发挥枢纽以及国际旅客占比高的优势,提高免税和非航收入水平。另外,上海机场(600009,股吧)原免税经营权将在3月底到期,收购落地或将加速免税新协议的签订,预计扣点率的大幅提高将为上海机场(600009,股吧)提供新的业绩增量。

  免税业务快速增长,新协议增厚业绩:2017年前三季度日上上海(主营上海浦东、虹桥机场免税店)实现营业收入63.4亿元,考虑到Q4淡季免税营收约占全年20%,预计全年营收可达约79亿元,2018年营收预计可达90亿元。浦东机场2017年国际旅客吞吐量达到3794万人次,而虹桥机场国际旅客吞吐量约仅为浦东的5%,预计浦东免税店2018年营业收入约为85亿元。按2018年免税新协议受益半年计算,与已招标机场对比,若扣点率提升至40%,将增厚净利润约4.8亿元,对应2017年净利润弹性为13%。

  流量增长受限,商业成为主要推动力:上海机场(600009,股吧)2017年受到准点率处罚,且四季度民航局新规控制时刻总量,时刻增长受限,全年实现飞机起降49.7万架次(3.5%YoY)。商业租赁成为业绩增长主要动力,2017年公司进行了航站楼商业零售品牌管理、场地优化调整。并且伴随居民消费升级,枢纽机场商业价值提升,公司国际线占比高,旅客消费意愿更强,叠加免税新协议,2018年非航业务依旧是主要看点。

  风险提示

  经济增长下行;连续出现恶劣气候;免税招标低于预期等。

  七部委发布动力电池回收利用管理办法,百亿新能源车后市场启动

  能源与环境研究中心-姚遥/张帅

  投资建议

  我们认为动力电池回收行业的发展路径和政策体系已经逐步明晰,《管理办法》落地将为动力电池回收市场的顺利启动保驾护航。短期内建议重点关注深耕锂电回收及再生利用多年的第三方专业回收公司,如格林美(002340,股吧)等;此外,建议关注通过自建或收购锂电回收企业的方式打造材料闭环的锂电材料企业,如赣锋锂业、华友钴业、天赐材料等。此外,《办法》明确鼓励废旧动力蓄电池的梯级利用,因此自身具备储能业务布局的动力电池生产企业有望在该领域占得先机,建议关注:杉杉股份(600884,股吧)。

  事件

  2月26日,工信部联合多部委共同印发《新能源汽车动力蓄电池回收利用管理暂行办法》,办法自2018年8月1日起施行。

  点评

  动力锂电回收细则如期落地,新能源车后市场有望开启长足有效的发展。自2016年12月工信部发布该管理办法的征求意见稿以来,此次《管理暂行办法》的落地为动力锂电回收以及梯次利用提供了切实的参考细则;

  此外,上周工信部发布《2018工业节能与综合利用工作要点》,提出将开展重点地区锂电回收试点,同时推动铁塔公司梯次利用等工作的开展,也将具体的动力蓄电池回收管理工作落到实处,完善回收及梯次利用体系,对应的新能源车后市场2018年有望迎来元年。

  明确推行生产者责任延伸制,商业模式逐步建立完善,动力蓄电池编码备案系统开通等均为动力电池回收市场爆发打下基础。《管理暂行办法》中汽车生产企业承担动力蓄电池回收的主体责任,相关企业在各环节履行相应责任。

  此外,还将将建立统一的溯源信息系统和相关信息共享机制,这将提高废旧动力电池管理的科学性和有效性。未来,相关的财税优惠、产业基金、积分管理、残值交易等激励机制和市场化的交易模式都将陆续推出,加快建设良性产业生态系统的进程。

  预计2018年废旧动力电池回收市场规模可达50亿元,2020~2023年将进一步增长至136~311亿元。2017年国内新能源汽车装载动力电池量达到36.27GWh,2014-2017年累计装机量超80GWh。按照动力锂电池5-8年的淘汰年限,今、明年国内废旧动力电池回收市场将迎来第一波集中淘汰、回收的高峰。我们在此前发布的深度报告《掘金动力锂电回收,百亿级新能源车后市场》中前瞻性的分析了回收废旧动力锂电池的必要性、主要商业模式、技术可行性、以及成本经济性,并梳理了相关公司情况,供投资者参考。

  短期关注第三方专业回收公司以及积极布局拆解回收的锂电材料企业,长期看锂电龙头布局梯次利用完善产业链循环。动力锂电回收目前分为两种,一为拆解回收,二为梯次利用,由于拆解成本高、电池衰减不同、分选的技术水平不足等原因,导致动力电池梯次利用存在难度;但在资源回收环节,已形成较为可靠的商业模式。

  目前已经明确对动力锂电回收业务进行布局、并具备相关技术和资质凭证的企业,无疑将取得一定的先发优势;未来随着回收产业规模的扩大、行业标准和法律法规的逐步健全,掌握低成本回收渠道将成为市场竞争的核心,届时大型动力电池/材料生产商有望后来居上。

  风险提示

  商业模式发展不达预期导致产业链发展延缓;回收体系建设速度不达预期等。

  顾家家居:参与投资居然之家,大家居布局持续深化

  消费升级与娱乐研究中心-轻工揭力/邱思佳/袁艺博

  投资建议

  考虑到公司IPO上市扩充软体家具产能,同时公司持续完善“大家居”产业,定制家具等新兴业务有望成为新的盈利增长极,我们上调公司2017-2019年EPS预测至1.97/2.75/3.73元(三年CAGR38.8%,原为1.87/2.46/3.44元),对应PE分为32/23/17倍,维持公司“买入”评级。

  事件

  公司与广胜成投资和约瑟投资签订《黄冈约瑟广胜成壹号股权投资基金合伙企业合伙协议》,拟以约1.98亿元认缴出资成为基金有限合伙人,参与对居然之家的投资。此次投资完成后,顾家家居持有合伙企业99%的财产份额,从而间接持有居然之家0.5447%的股权。

  经营分析

  加速大家居战略布局,百亿营收规模可期。截至2017年底,居然之家全国范围内开店总数达223家,市场销售总额达608亿元。通过此次投资,公司将可以获得未来居然之家IPO上市后的资本增值收益,更重要地是实现了与居然之家的战略合作:

  一方面,公司可借助居然之家品牌及终端优势进一步有效下沉营销渠道,另一方面,居然之家在大家居领域的投资布局也将为公司在大家居领域战略布局提供新思路与通道。我们认为,在“大家居”四万亿市场容量下,公司凭借品牌、规模及产品优势,伴随大家居战略布局不断深化,未来百亿营收规模可期。

  多点发力,营收、业绩同步实现高速增长。公司于2月9日发布年度业绩预告,2017年公司实现收入66.93亿元,同比增长39.6%,归母净利润8.09亿元,同比增长40.2%,公司整体收入与业绩增长继续处在快车道。产品端,公司继续推进多产品系列的销售布局,以形成充分满足不同消费群体需求的产品矩阵。

  1月10日,公司还公告与国际知名家居品牌Natuzzi签署合作框架协议,在进一步完善产品系列的同时扩大顾家品牌在国内及全球市场的影响力。渠道端,公司继续通过三四线渠道下沉及大客户拓展加强内外销渠道建设。一方面,公司通过多品类销售、门店精益化管理以及团队激励保障单店增长,另一方面,深挖性渠道布局、新增产能建设以及有力的品牌营销宣传进一步充实业务体量,后续公司高增长态势大概率将得以延续。

  风险因素

  原材料价格波动风险;经销网络管理风险;房地产调控风险。
责任编辑: 安智慧 IF108
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